1.高发行价格、高发行市盈率、高超募虽然一直存在，但将其推至高潮的是十年前上线的创业板。

2.“三高”令诸多达不到上市标准的公司蠢蠢欲动、意图染指资本市场，也令达标的公司出现资源错配、降低了资金使用效率。

3.时隔5年，A股资本市场再度迎来市场化定价，有过前车之鉴，这次监管层也未雨绸缪设置了防火墙。

2019年，7月22日科创板正式开市。

回溯A股历史，高发行价格、高发行市盈率、高超募这“三高”被诟病为资本市场的高血压、高血糖、高血。

高发行市盈率会伴随高发行价格与高超募，为此监管层在2014年发动新股发行改革，划下23倍市盈率发行红线，这个沉珂顽疾终于远离了资本市场。

然而，科创板却重新冒出“三高”的苗头。

科创板第二股睿创微纳，发行市盈率为79.09倍，其所在的计算机、通信和其他电子设备制造业的平均市盈率为30.58倍，足足为后者的2.58倍，实际募集资金12亿元，所需资金/实际募集资金=37.50%，而科创板第四股杭可科技，所需资金/实际募集资金=48.63%。

高发行市盈率、高超募已出现，下一个高发行价或许不日将至。

曾经令资本市场风声鹤唳的“三高”问题，会成为科创板的绊脚石吗？

“三高”曾为创业板标志

历史总是在轮回。

一名沉浸A股20多年的职业投资者告诉记者：“高发行价格、高发行市盈率、高超募虽然一直存在，但将其推至高潮的是十年前上线的创业板。”

10年前创业板上线

为了迎接创业板，A股资本市场实施新股发行市场化定价。随之而来的是“三高”现象更为突出。

10年前的“三高”到底有多疯狂？

资本市场常言上涨到100倍市盈率就相当于红色警报，谁曾想新股一来就超过该标准。

譬如铁汉生态发行市盈率高达110.07倍，比超级明星Facebook的 100倍发行市盈率还高，如今回归常态市盈率仅有16.82倍。

万得数据显示，2009~2011年269家创业板公司合计超募1116.9亿元，创业板平均每家超募4.15亿元。

4.15亿元粗看并不多，但2018年创业板平均每家净利润为4450.33万元，细算下来要9年左右才赚得回来。

时任中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏教授做过统计：“截至2012年2月底，创业板发行一共造就亿万富翁856人，十亿级家族富翁则高达116家。”

于是，“亿万富翁多如狗、十亿富翁遍地走”之类的戏虐如雨后春笋般冒出。

时任广发基金策略分析师孙建波曾一语中的：“过去新股配售一直沿用机构询价的方式进行，只要报价高于发行价的机构就可获得配售。”

市场化定价，价高者得，为“三高”的关键所在。

资源错配、降低效率

2011年，叶檀在《中国经济赌徒多》写下一段经典语句:“谁老老实实做实业，谁就是傻瓜。因为资本市场的溢价收益，是实体的数倍之多。”

这也是那时资本市场的真实写照。

高发行价格、高发行市盈率、高超募不仅仅对投资者影响巨大，对企业家亦如此，这是一场人性的考验。

在资本市场，那时曾广为流传两则故事。

故事1：一家拟上市公司，想趁着资本市场打新热情高涨融上一大笔资金，完成股改、辅导与申报后，前前后后花费数千万元。

这笔钱倘若计入公司业绩，会导致业绩比较难看，为此董事长豪爽地自掏腰包补上了这个缺口，满怀希望后期找补回来。

在最后过会一环，董事长忐忑不安地陈述为何要上市后，却得到不予以通过的答复，情绪失控当场痛哭流涕。

故事2：一名上市公司创始人，敲响上市钟声后向身边人感叹，辛苦打拼这么多年没有赚到多少钱，一上市就获得几辈子都花不完的财富。

上市就是成功的终点，那上市之后？

自信心膨胀、人也飘了，创始人用公司超募资金玩起了跨界热点并购，却一败涂地，事后感叹如果不上市，他还在为公司倾心拼搏、不会去冒险乱投资。

“三高”令诸多达不到上市标准的公司蠢蠢欲动、意图染指资本市场，也令达标的公司出现资源错配、降低了资金使用效率。

理财周报机构投资者数据中心曾做过统计，上市公司超募资金74.69%躺在银行吃利息，12%用于公司扩展，2%用于圈地买房买车。

譬如神州泰岳2010年耗资4.21亿元购买16层的房产用于办公，而2009年其营业收入不过7.23亿元，净利润仅为2.71亿元。

当时就有多方证券分析人士吐槽，这些公司购买办公楼、商业地产等，除了增加不动产资产外，对公司主营业务的成长没有什么帮助。

一名私募从业者告诉记者：“上市公司融资是有投资计划的，而超募的资金没有去处，如果找不到好项目，吃利息是最稳当的，之前的确有一些公司长期靠超募的利息美化财报。”

事实上，设立资本市场的初衷就是为企业服务，助力企业高速发展，为社会创造更多价值，为此需要将资金用到刀刃上。

于是2014年监管层出手消灭了“三高”现象。

设下防火墙

时隔5年，A股资本市场再度迎来市场化定价，有过前车之鉴，这次监管层也未雨绸缪设置了防火墙。

一是防火墙为券商跟投制度，另外一道防火墙为前5个交易日不设涨跌幅。

所谓券商跟投制度，通俗易懂地说券商不能以往一样旱涝保收，要买入一定比例的新股股票，如此券商自会加大好公司的筛选力度，也会一定程度控制新股的价值体系。

譬如，科创板第一股华兴源创，但斌、葛卫东、林园等明星私募的一个或者多个产品无缘网下配售，皆因“高报价”从而被券商剔除。

然而，科创板第二股还是出现高发行市盈率、高超募双特征。

“此前习惯于23倍市盈率的限制，IPO询价墨守成规，询价空较窄，如今大家对科创板的IPO询价缺乏经验，出现较大波动也是在所难免的。”一位私募人士称。

而前5个交易日不设涨跌幅对“三高”的考验将更为明显，透支了上涨空间的股票恐遭受剧烈波动。

“要是科创板一步到位出现两三百倍的高市盈率股，说不定游资第二天就要砸盘割韭菜。”一位金融观察人士称。

防火墙是否正能有效，尚需观察。

不过也有不少投资者表达了忧虑，譬如知名理财专家“孥孥的大树”在微博写道：“科创板目前25家公司中，已有5家确定最终发行价格，市盈率比主板高出近一个身位，看市场的承受能力了。”

一名金融行业匿名人士告诉记者，短期投资热情高涨、股票数量供求不平衡，“三高”问题恐无法避回避。

时间会给出答案。